目 录
1、 国内双碳预期再升温，对钢、铝远期供给形成制约 5
1.1、 碳边境税落地，碳指数价格逼近100 欧元/吨 . 5
1.2、 国内碳排放市场处于建设初期，碳价上涨空间大 5
2、 地产预期边际改善，带动钢煤铝需求回升 . 8
2.1、 钢材：2022 年新开工面积已达到绝对底部水平 . 8
2.2、 煤炭：地产是煤炭需求重要的扰动因素 . 10
2.3、 电解铝：地产竣工决定需求修复弹性，整体紧平衡 . 12
3、 安全问题阶段性对钢煤铝供给形成扰动 14
3.1、 铁矿石价格上涨过快，或将制约国内粗钢供应 14
3.2、 安全生产或将限制煤炭产能释放 16
3.3、 云南电解铝扰动增加，供需转向紧平衡 . 17
4、 投资建议 . 19
4.1、 普钢与煤炭、电解铝估值分化明显 19
4.2、 三重扰动下，关注弹性大及盈利稳健的标的 19
4.3、 华菱钢铁（000932.SZ）：产品结构优化叠加费用持续降低，盈利能力显著优于行业 21
4.4、 宝钢股份（600019.SH）：积极调整产品结构，持续深化成本挖潜 . 22
4.5、 柳钢股份（601003.SH）：积极降本增效，提升产品附加值 23
4.6、 山西焦煤（000983.SZ）：坐拥优质资源，产能外延增长可期. 24
4.7、 神火股份（000933.SZ）：煤铝价格上涨带来业绩大增，继续看好电解铝成本优势 24
4.8、 云铝股份（000807.SZ）：铝价上涨有望抵消产量下降影响 25
5、 风险提示 . 26
图目录
图1：欧洲碳指数价格（欧元/吨） . 5
图2：全球主要碳交易市场价格（美元/吨） 5
图3：2019 年中国碳排放量分能源构成（%） . 6
图4：2019 年黑色金属冶炼压延及电解铝行业碳排放量占比（%） . 6
图5：不同品种碳排放及成本测算 6
图6：中国碳排放权交易价（元/吨） . 8
图7：2018 年钢铁行业下游需求分布 . 9
图8：房地产用钢占比 9
图9：主要工业化大国人均钢铁消费峰值（kg） 9
图10：全国房地产新开工面积与人口增长（亿平方米，%） . 9
图11：日本钢产量与日本房地产新开工套数（亿吨，万套） 10
图12：美国钢产量与美国房地产新开工套数（亿吨，万套） 10
图13：2010-2023 年我国房屋新开工面积（亿平方米，%） 10
图14：煤炭流向（直接和间接）示意图（2021 年） 11
图15：与基建、地产相关行业用电量增速波动较大 . 11
图16：去除基建地产及第三产业后用电量增速波动变小 . 11
图17：电解铝在下游各领域用量占比. 13
图18：地产新开工和竣工面积累计同比增速仍处于负值 . 13
图19：2022 年单月竣工面积低于2021 年同期（亿平方米） . 13
图20：开工滞后3 年/竣工12 个月移动平均同比增速 14
图21：开工面积滞后3 年与竣工面积及比值对比和预估 . 14
图22：2022 年我国粗钢产量占全球比例高达54% . 15
图23：2022 年我国铁矿石进口量分布（%） . 15
图24：2014 年以来普氏价格走势（美元/吨） 15
图25：我国历年因煤矿安全事故而罹难的人数（人） . 16
图26：2021 年6-7 月洗煤厂开工率大幅下降（%） . 17
图27：2021 年9-10 月份煤炭价格急剧上升（元/吨） . 17
图28：云南各年月度水电发电利用时长（单位：小时） . 17
图29：云南省各月水电发电量占比（%） 17
图30：全国各省电解铝产量占比（2021 年8 月） . 18
图31：全国各省电解铝产量占比（2022 年8 月） . 18
图32：2012 年以来主要周期板块PB 与沪深两市PB 比值 . 19
图33： 2023 年2 月28 日周期板块PB 相对沪深两市分位 19
表目录
表1：2022 年以来各地方出台碳达峰政策内容汇总 7
表2：各煤种梳理及比较 . 12
表3：2015 年各省优质炼焦煤种保有量占比（%） 12
表4：中国电解铝需求表（万吨） 14
表5：2023 年以来发改委针对铁矿石发表的观点 . 16
表6：2023 年以来煤矿安全事故统计 . 16
表7：中国电解铝铝供需平衡表（万吨） . 18
表8：板材企业吨钢市值及ROIC 测算（截至2023 年2 月28 日） . 20
表9：焦煤企业吨煤市值及ROIC 测算（截至2023 年2 月28 日） . 20
表10：电解铝企业吨铝市值及ROIC 测算（截至2023 年2 月28 日） 21
表11：华菱钢铁盈利预测与估值简表 . 22
表12：宝钢股份盈利预测与估值简表. 23
表13：柳钢股份盈利预测与估值简表. 23
表14：山西焦煤盈利预测与估值简表. 24
表15：神火股份盈利预测与估值简表. 25
表16：云铝股份盈利预测与估值简表. 26
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