目录
1. 他山之石：海外两融发展经验 . 5
1.1 美国融资融券业务发展-分散型信用模式 . 7
1.1.1 美国融资融券业务发展历程 . 7
1.1.2 分散化模式及主要监管模式 . 9
1.1.3 美国融资融券市场绩效 . 11
1.1.4 美国融资融券市场格局 . 13
1.2 日本融资融券业务发展-“单轨制”集中授信模式 . 14
1.2.1 融资融券业务发展历程 . 14
1.2.2 “单轨制”集中授信及主要监管模式 15
1.2.3 融资融券的市场绩效分析 . 17
1.2.4 日本融资融券市场格局分析 . 22
1.3 韩国融资融券业务发展-“单轨制”集中授信模式 . 23
1.3.1 韩国融资融券业务发展历程 . 23
1.3.2 “单轨制”集中授信模式及主要监管模式 24
1.3.3 韩国融资融券市场绩效 . 26
1.3.4 市场格局剖析 . 28
1.4 台湾地区-双轨制集中授信模式 . 28
1.4.1 台湾地区融资融券业务发展历程 . 28
1.4.2 台湾地区QFII 制度市场指向突出 . 29
1.4.3 “双轨制”集中授信模式及主要监管模式 . 29
1.4.4 台湾地区融资融券市场绩效 . 32
1.4.5 台湾地区融资融券市场格局 . 33
1.5 香港地区-中央结算公司授信模式 . 35
1.5.1 融资融券业务发展历程 . 35
1.5.2 中央结算制集中授信模式及主要监管模式 . 37
1.5.3 香港地区融资融券特点 . 38
1.5.4 融资融券业务市场绩效 . 38
2. 国内融资融券业务发展及前景 . 41
2.1 交易及监管模式 41
2.2 国内融资融券市场绩效 44
2.3 大券商垄断国内融资融券市场 47
2.4 国内融资融券业务仍相对畸形 48
2.5 政策松绑下，融资融券业务发展前景可期 48
3. 估值及投资建议 . 48
4. 风险提示 . 4
图表目录
图1：主经纪商业务结构 . 8
图2：美国融资融券的发展历程 . 9
图3：美国业务交易模式示意图 . 10
图4：美联储融资融券初始保证金要求（%） 11
图5：美国融资融券内部比例 . 12
图6：美国融资融券余额 单位：百万美元 . 12
图7：美国两融余额占总市值的比重 单位：% 13
图8：日本资本市场对外开放阶段 . 15
图9：日本单轨制集中授信模式示意图 . 16
图10：2003 年-2021 年日本主要交易所两融余额 单位：亿日元 18
图11：2003 年-2021 年日本主要交易所两融余额内部比例 19
图12：东京证券交易所融资融券成交额占市值比重 单位：% 19
图13：东京证券交易所融资融券占总成交额比率 . 20
图14：2003 年-2021 年日本主要交易所两融余额来源 20
图15：日本主要证券交易所来自证券金融公司转融通的两融余额 单位：亿日元 . 21
图16：日本主要证券交易所来自证券公司自有的两融余额 单位：亿日元 . 21
图17：日本主要交易所融券业务中两种信用交易占比 . 22
图18：日本主要交易所融资业务中两种信用交易占比 . 22
图19：韩国融资融券模式图 . 24
图20：韩国证券市场监管模式图 . 26
图21：1993 至2016 年韩国证券市场市盈率变动情况 27
图22：1995 至1999 年间韩国综合指数波动率 27
图23：双轨制集中授信模式 . 30
图24：融资融券业务的监管模式 . 31
图25：台湾地区融资融券余额 单位：百万新台币 . 32
图26：融资融券内部比例 . 33
图27：融资融券占总市值的比重 单位：% 33
图28：中国台湾地区证券商按公司属性划分 . 34
图29：台湾地区主要券商利息收入 单位：新台币千元 . 34
图30：台湾地区主要券商利息收入占比 单位：% 35
图31：1986 年-1995 年恒生指数变化趋势 36
图32：香港中央结算公司授信模式流程图 . 37
图33：2001 年-2020 年香港市场卖空交易成交金额和市场占比 39
图34：2000 年-2020 年恒生指数与主板股份卖空交易总额占市场百分比 40
图35：2016 年-2020 年香港参与孖展券商数量、涉及上市公司数量 单位：家 40
图36：2016 年-2020 年香港孖展主板成交额及占主板成交比重 41
图37：中国融资融券业务模式示意图 . 42
图38：各券商融费率及分布 . 43
图39：各券商融费率及分布 . 43
图40：2010-2021 年融资融券余额及环比增长 单位：亿元 . 45
图41：2010 年-2021 年两融余额占A 股流通市值 单位：% 46
图42：2010 年-2021 年融资余额及占比 46
图43：2010 年-2021 年融资融券余额及融券占比 47
图44：2020 年两融余额市场占比较大的券商统计（沪深） 48
图45：2015 年-2020 年国内券商期末两融余额市场占比统计（沪深） 单位：% . 48
表1：T、U、G、X 规则 . 7
表2：美国信用交易模式规则 . 11
表3：投资银行收入占非利息收入比例 . 13
表4：利息收入占利息收入和非利息收入总和的比例 . 14
表5：日本融资融券业务限制与管理要求 . 16
表6：日本融资融券初始保证金率变化记录 单位 ：％ . 17
表7：日本五大券商利息收入及占比 单位：百万日元，% 23
表8：韩国融资融券业务 . 24
表9：韩国证券市场信用交易成交量 单位：百万股 . 27
表10：三星证券融资融券收入和总收入 单位：KRW billion . 28
表11：KB 证券融资融券收入和总收入 单位：KRW billion 28
表12：不同信用等级个人融资融券限额 . 30
表13：大综合性券商以金控系券商为主 . 34
表14：港股卖空规则变迁过程 . 36
表15：香港融资融券业务限制与管理要求 . 38
表16：2009 年-2020 年香港股票卖空区间成交额成交量以及占比 39
表17：我国证券融资融券交易监管主体及其分工协作体系 . 42
表18：转融通期限费率 . 44
表19：2015 年-2020 年期末两融余额较大券商统计 单位：万元 48
表20：部分上市券商利息收入数据 . 49
表21：海通证券募资用途明细 . 49
表22：东方财富募资用途明细 . 50
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